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海能达:内生拐点确立,现金流改善超预期

发布时间:2019-04-03    研究机构:国盛证券有限责任公司

上调目标价至14.4元,维持“买入”评级。公司发布2018年报,实现收入69.3亿,同比增加30%。净利润4.8亿,同比增加95%,基本符合预期。经营性现金流净额达9683万,同比增加140%,现金流好转超预期,体现公司经营管理水平提升明显,内生拐点确立。基于公司经营情况持续改善,我们上调2019-2021年预测净利润为7.5/9.7/12.1亿,对应EPS0.41/0.53/0.66元,上调目标价至14.4元,对应2019年PE35倍。

Q4业绩亮眼,现金流改善超预期。此前市场担心公司经营性现金流质量不佳,可能面临短期流动性风险,但是我们发现,经过2018年公司内部调整,回款管理更为积极,经营性现金流改善较为明显。从单季度经营性现金流净额来看,Q1-Q4分别为-4.2亿、-3亿、2.2亿、6亿,分别同比增加3%、-88%、192%、4%,除去季节性影响(大部分合同在Q4确认收入)仍可判断向好趋势。

核心产品毛利率显著提升,高研发夯实技术实力。从行业来看,公司核心的专业无线通信设备毛利率57%,同比增加5.6个百分点。从产品来看,终端毛利率提升4个百分点,系统毛利率提升8个百分点。我们认为,核心产品的毛利率提升主要因为:(1)收购Sepura+持续高研发投入,系统实力增强,毛利率提升明显。(2)公司产品实力增强+市场认可度提升+渠道整合顺利,海外业务毛利提升明显,2018年海外销售毛利率提升6.5个百分点。(3)宽窄融合终端等新产品起量,毛利率较高。公司目前将全年收入的15%投入研发,夯实专网龙头地位,拥抱产业升级。

精细化管理卓有成效,经营效率提升明显。此前粗犷式发展导致公司费用率居高不下,18年通过加强对财务预算和费用的管控,销售费用率+管理费用率下降4.4个百分点。信息化水平持续提升:(1)实施CRM项目,通过对经销商管理、销售人员考核等的变革,构建营销服一体化作战平台,逐步实现以客户为中心的转型和数字化精准营销。(2)实施PLM项目,有效提高研发效率。(3)推进ERP重构项目、HRMS项目、商旅与费用管理云平台项目等在全球的实施和优化,资源统一配置强化管控。

海外订单不断,短期业绩有保证。内生拐点确立,静待“窄升宽”打开新空间。专网新周期有望于2020年开启,因宽带专网的技术标准是基于LTE制定的,因此公网LTE的技术产品成熟度会一定程度上传导至专网领域。2020年公网5G起量,4G成熟+建设成本降低,将催化宽带专网进入快速发展阶段。我们预计宽带专网有望于2020年启动。这将使专网市场规模扩大3倍,且技术升级导致壁垒提高,份额将进一步向头部集中,公司将率先受益。

风险提示:应收账款偏高存在回收风险,海外子公司整合不达预期,宽带专网推广缓慢。

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